ELS 녹인 50% 뜻 — "삼성전자가 반토막 날 리 없다"에 1조가 걸렸습니다, 홍콩 손실 4.6조의 복습 (금융상품 완전정복 ④)

증권사 창구에서 제일 많이 나오는 문장이 있습니다.

"삼성전자가 설마 반토막 나겠습니까?"

이 문장은 질문처럼 생겼지만 질문이 아닙니다. 상품 설명입니다. 그리고 이 문장 하나에 올해 상반기에만 1조 315억 원이 걸렸습니다.

오늘은 ELS를 보겠습니다. ①편 배당 ETF,
②편 S&P500,
③편 나스닥100까지는 전부 ETF였습니다. 이번엔 종류가 다릅니다. ETF는 바구니고, ELS는 계약서입니다. 그 차이가 오늘 글의 전부입니다.

늘 하던 대로 추천은 안 합니다. 구조를 펴 보고 계산기를 두드리는 데까지만 하겠습니다.

ELS는 투자가 아니라 계약입니다

먼저 이름부터. ELS는 주가연계증권(Equity-Linked Securities)입니다. 길어서 헷갈리는데, 실제로 하는 일은 단순합니다.

"어떤 주식이 정해진 선 아래로 안 떨어지면, 제가 이자를 드리겠습니다. 떨어지면 그 손실을 가져가십시오."

이게 전부입니다. 증권사가 이 계약을 팔고, 손님이 삽니다.

여기서 제일 먼저 짚어야 할 게 있습니다. 이 계약에서 손님은 어느 편에 서 있는가.

보험으로 비유하면 이해가 빠릅니다. 보험은 이렇게 생겼습니다.

• 보험료를 내는 쪽 — 매달 조금씩 내고, 사고가 나면 크게 받습니다.
• 보험료를 받는 쪽 — 매달 조금씩 받고, 사고가 나면 크게 물어 줍니다.

ELS를 사면 손님은 보험료를 받는 쪽입니다. 이자(쿠폰)를 조금씩 받고, 주가가 무너지면 물어 주는 자리입니다.

이 자리가 나쁜 자리냐 하면 그렇지 않습니다. 보험사는 이 자리에 앉아서 돈을 법니다. 사고가 안 나는 게 보통이니까요. 다만 보험사는 그 대가로 통계를 붙들고 삽니다. 사고가 얼마나 자주 나는지, 났을 때 얼마를 물어야 하는지를 계산해서 보험료를 정합니다.

ELS를 사는 분들이 그 계산을 하시는지가 오늘의 질문입니다.

스텝다운 — 계단이 내려옵니다

요즘 팔리는 ELS는 대부분 스텝다운(Step-Down) 형입니다. 계단이 내려온다는 뜻인데, 이렇게 굴러갑니다.

만기는 보통 3년이고, 6개월마다 한 번씩 기초자산의 값을 봅니다. 그때 정해진 선 위에 있으면 그 자리에서 끝내고 이자까지 얹어 돌려줍니다. 이걸 조기상환이라고 합니다.

선은 회차가 갈수록 낮아집니다. 흔한 모양이 이렇습니다.

계단이 90 → 85 → 80 → 75 → 70으로 내려옵니다. 시간이 갈수록 조건이 헐거워지는 겁니다. 그래서 "웬만하면 중간에 끝난다"는 말이 나옵니다. 실제로 웬만하면 중간에 끝납니다.

문제는 웬만하지 않을 때입니다.

녹인 50% — 이 선이 오늘의 주인공입니다

위 표의 계단과 따로 노는 선이 하나 더 있습니다. 녹인(Knock-In) 배리어입니다.

계단은 6개월마다 한 번만 봅니다. 녹인은 다릅니다. 3년 내내, 장중 어느 한 순간이라도 그 선을 찍으면 작동합니다.

녹인 50%라면, 기초자산이 한 번이라도 반토막이 나면 그때부터 계약의 성격이 바뀝니다.

• 녹인을 안 건드렸다면 → 만기에 70% 위에만 있으면 이자까지 받고 끝
• 녹인을 건드렸다면 → 만기에 70% 위로 못 올라오면 떨어진 만큼 그대로 손실

여기서 "떨어진 만큼 그대로"가 중요합니다. 만기에 55%에 있으면 원금의 45%를 잃습니다. 40%면 60%를 잃습니다. 완충 장치가 없습니다.

정리하면 이렇게 됩니다.

이 두 줄이 이 상품의 전부입니다. 위쪽은 잘려 있고 아래쪽은 안 잘려 있습니다.

주가가 두 배로 올라도 손님 몫은 쿠폰까지입니다. 주가가 70%가 빠지면 손님 몫도 70%가 빠집니다. 보험사 자리에 앉았으니 당연한 일이지만, "연 8%"라고 적힌 종이만 보면 이 비대칭이 안 보입니다.

그럼 쿠폰은 어디서 나옵니까

"연 8%", "연 10%" 같은 숫자가 어떻게 만들어지는지 아시면 이 상품이 훨씬 잘 보입니다.

쿠폰의 정체는 옵션을 판 값입니다. 손님은 사실상 풋옵션을 판 셈이고, 그 값이 쿠폰으로 들어옵니다.

그래서 쿠폰이 높아지는 조건은 정해져 있습니다.

1. 기초자산의 변동성이 클수록 높아집니다. 험한 자산일수록 보험료가 비싼 것과 같습니다. 2. 기초자산 종목 수가 많을수록 높아집니다. 두 종목 중 못 한 쪽을 기준으로 삼기 때문입니다. 셋이면 더 높고요. 3. 녹인 선이 높을수록 높아집니다. 사고 기준이 느슨할수록 위험하니까요.

여기서 오늘 글에서 제일 중요한 문장이 나옵니다.

쿠폰이 높다는 건 조건이 좋다는 뜻이 아니라, 위험이 크다는 뜻입니다.

시장은 공짜로 이자를 더 주지 않습니다. 쿠폰이 연 12%인 상품과 연 6%인 상품이 나란히 있으면, 12%짜리는 두 배로 험한 자산이거나, 사고 기준이 두 배로 느슨한 상품입니다.

그리고 여기서 한 겹이 더 있습니다. 변동성은 주가가 많이 오른 뒤에 커집니다. 그래서 이런 일이 생깁니다.

기초자산이 고점 근처일수록 ELS 조건이 제일 좋아 보입니다.

파는 쪽도 이때 팔기 좋고, 사는 쪽도 이때 사고 싶어집니다. 오르는 걸 봤으니까요. 가장 위험한 자리에서 가장 매력적으로 보이는 상품입니다. 업계에서 "상투 발행"이라는 말이 왜 나오는지가 여기 있습니다.

2024년에 무슨 일이 있었는지 복습합니다

이건 가정이 아니라 일어난 일입니다.

홍콩H지수(항셍중국기업지수)를 기초자산으로 한 ELS가 2021년 전후에 대량으로 팔렸습니다. 그때 그 지수는 높았고, 쿠폰은 좋아 보였습니다. 팔린 곳은 주로 은행 창구였습니다.

그리고 지수가 내려갔습니다. 반토막보다 더 내려갔습니다. 녹인이 줄줄이 걸렸고, 만기가 돌아왔습니다.

금융위원회가 집계한 결과입니다.

4조 6,000억 원. 그리고 배상은 평균 31.6%였습니다. 불완전판매가 인정된 만큼만 돌려받았다는 뜻이고, 나머지 약 3분의 2는 투자자 몫으로 남았습니다.

그 여파로 2025년 파생결합증권 잔액은 10년 만에 최저로 떨어졌습니다. 시장이 통째로 얼어붙은 겁니다.

그런데 2026년 숫자가 이렇습니다

2년이 지났습니다. 2026년 상반기 발행 실적입니다.

그리고 기초자산을 보면 이렇습니다.

증권사별로는 NH투자증권이 1조 5,423억 원(+52.6%), 한국투자증권이 1조 4,823억 원(+22.2%)입니다.

바뀐 것도 있습니다. 판매처가 은행에서 증권사로 옮겨 갔습니다. 홍콩H 사태 이후 은행 창구 판매에 제약이 생기면서 무대가 이동한 겁니다.

바뀌지 않은 것은 무엇이냐 하면, 팔리는 논리입니다. 2021년의 논리는 *"중국이 설마 무너지겠습니까"* 였고, 2026년의 논리는 *"삼성전자가 설마 반토막 나겠습니까"* 입니다.

그래서 계산기를 두드려 봅니다

이 시리즈는 늘 여기서 계산을 합니다.
③편에서 총보수 대신 실부담비용을 세어 봤듯이요.

질문 하나. 삼성전자가 반토막 난 적이 있습니까.

있습니다. 그것도 여러 번입니다. 1997년 외환위기, 2000년 정보기술 거품 붕괴, 2008년 금융위기 — 이 나라 대표 기업이라고 해서 반토막을 피해 간 적은 없습니다. 최근 몇 년만 놓고 봐도 고점에서 40% 안팎 빠진 구간이 있었습니다.

"반토막 날 리 없다"는 문장은 역사적 사실이 아니라 최근 몇 년의 기억입니다.

질문 둘. 녹인은 만기에만 보는 게 아닙니다.

많은 분이 "3년 뒤에 반토막이면 손해"라고 이해하십니다. 아닙니다. 3년 중 단 하루, 장중 단 한 순간이라도 그 선을 찍으면 걸립니다. 그 뒤에 주가가 회복해도 녹인 기록은 남습니다. 만기에 70% 위로 못 올라오면 손실이 확정됩니다.

3년은 짧지 않습니다. 그 안에 큰 사건이 한 번도 없을 확률을 계산하시는 게 이 상품을 사는 일입니다.

질문 셋. 이익은 왜 잘려 있습니까.

같은 돈으로 삼성전자 주식을 그냥 사면, 오르는 만큼 다 가져갑니다. ELS를 사면 쿠폰까지만 가져갑니다. 그런데 내려갈 때는 둘 다 똑같이 맞습니다.

그러니까 ELS는 주식보다 안전한 상품이 아닙니다. 주식의 하락은 그대로 지고, 상승만 쿠폰으로 바꾼 상품입니다. 그 교환이 유리한지 아닌지는 앞으로 3년 동안 그 주식이 어떻게 될지에 달려 있습니다. 그걸 아는 사람은 없고요.

그럼 사면 안 되는 상품인가

그렇게 말씀드리려는 게 아닙니다. 이 시리즈는 추천도 만류도 안 합니다.

ELS가 맞는 자리가 분명히 있습니다. 주가가 크게 오르지도 크게 내리지도 않을 것 같은 구간입니다. 그 구간에서는 주식을 들고 있는 것보다 쿠폰을 받는 게 낫습니다. 실제로 조기상환으로 무난히 끝나는 경우가 많습니다.

다만 조건이 셋 붙습니다.

하나. 그 판단을 본인이 해야 합니다. "설마"는 판단이 아닙니다. 기초자산이 지금 어디쯤 와 있는지, 반토막이 난 적이 있는지, 3년 안에 무슨 일이 있을 수 있는지를 본인이 보셔야 합니다.

둘. 쿠폰이 높으면 의심하셔야 합니다. 높은 쿠폰은 서비스가 아니라 위험의 가격표입니다. 옆 상품보다 2%가 더 높다면, 그 2%가 어디서 나왔는지 물어보셔야 합니다. 종목이 하나 더 붙었는지, 녹인이 올라갔는지.

셋. 몰아넣지 마셔야 합니다. 홍콩H 사태에서 제일 아팠던 분들은 한 상품에 은퇴자금을 다 넣은 분들이었습니다. 상품이 위험한 것과 내가 위험해지는 것은 다른 문제입니다.

한 가지만 더

올해 9월 3일, 주식형 랩 계좌의 손실이 커지고 있다는 기사가 나왔습니다. 제목에 "ELS 악몽 부르나" 가 붙었습니다.

같은 기억을 가진 사람이 같은 단어를 꺼내고 있다는 뜻입니다. 그게 맞을지 틀릴지는 3년 뒤에 압니다.

다만 하나는 지금도 확실합니다. 2021년에 홍콩 ELS를 산 분들도, 그때는 그게 위험하다고 생각하지 않으셨습니다.

창구에서 그 문장을 들으시면, 종이를 받아 오셔서 딱 세 줄만 찾아보십시오.

1. 기초자산이 몇 개인가 — 많을수록 못 한 쪽에 걸립니다 2. 녹인이 몇 퍼센트인가 — 50인지 45인지 아예 없는지 3. 최대 이익이 얼마인가 — 그게 내가 가져갈 수 있는 전부입니다

이 세 줄이면 그 상품의 성격은 다 나옵니다. 연 몇 퍼센트인지는 그 다음에 보셔도 늦지 않습니다.

보험료를 받는 자리는 나쁜 자리가 아닙니다. 다만 그 자리에 앉은 줄 모르고 앉는 것이 나쁩니다.

---

*실측 출처: 2026년 상반기 ELS 발행 실적(국내 주식형 7,157억 원 — 전년 동기 1,008억 원 대비 7.1배, 혼합형 9,178억 원 — 전년 대비 54.3% 증가, 전체 10조 1,604억 원 — 전년 대비 20.7% 증가, 삼성전자 기초자산 1조 315억 원 — 전년 3,055억 원 대비 3.4배, NH투자증권 1조 5,423억 원 — 전년 1조 107억 원 대비 52.6% 증가, 한국투자증권 1조 4,823억 원 — 전년 1조 2,130억 원 대비 22.2% 증가)은 2026년 6월 8일 한국경제 보도 인용입니다.*

*홍콩H지수 ELS 손실액 4조 6,000억 원 및 평균 배상비율 31.6%는 금융위원회 집계를 인용한 2024년 10월 한국경제 보도입니다. 2025년 파생결합증권 잔액이 10년 만에 최저였다는 서술은 언론 보도 인용입니다. 손실액은 집계 시점과 기준에 따라 달라질 수 있습니다.*

*본문의 스텝다운 조기상환 기준 표(90-85-85-80-75-70)와 녹인 50%는 설명을 위한 예시이며, 실제 상품의 조건은 발행사·기초자산·발행 시점에 따라 모두 다릅니다. 반드시 개별 상품의 투자설명서와 간이투자설명서를 확인하십시오. 쿠폰이 변동성·기초자산 수·녹인 수준에 따라 달라진다는 설명은 일반적인 구조 설명입니다.*

*삼성전자가 과거 고점 대비 반토막 수준까지 하락한 사례가 있다는 서술은 1997년·2000년·2008년 등 과거 시장 급락기를 가리키는 일반적 서술이며, 특정 시점의 정확한 등락률을 제시한 것이 아닙니다. 과거의 주가 움직임이 미래를 보장하거나 예고하지 않습니다.*

*2026년 9월 3일 주식형 랩 손실 확대 관련 서술은 머니투데이 보도 인용입니다.*

*ELS는 원금이 보장되지 않는 상품이며, 발행 증권사의 신용위험(파산 시 원리금 미지급)도 함께 지는 상품입니다. 예금자보호 대상이 아닙니다. 이 글은 상품 구조에 관한 정보 제공이며 특정 상품의 가입 권유나 만류가 아닙니다. 투자 판단과 그 결과는 투자자 본인에게 귀속됩니다.*